管清友：央行說“防止過度放水”意味著什么？
——民生宏觀評三季度貨幣政策執(zhí)行報告
民生宏觀管清友（微博）、張媛、朱振鑫、牟云磊、李奇霖
1、貨幣政策仍將維持適度寬松。
①融資成本仍處高位，仍需寬松貨幣環(huán)境支持。央行雖強(qiáng)調(diào)9月貸款利率較上月下降，但仍高于二季度水平，且上浮比率上升，顯示加杠桿和維持存量杠桿的剛性需求以及銀行風(fēng)險偏好低迷的條件下，降融資成本非一日之功。
②盡管維持對經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)判斷，但相對更加謹(jǐn)慎。對世界經(jīng)濟(jì)的判斷從“復(fù)蘇”變成“分化”，刪除了“增長有望加快”；對中國經(jīng)濟(jì)的描述則刪除了“積極變化”。
2、“總量穩(wěn)定、結(jié)構(gòu)優(yōu)化”一以貫之，并未釋放全面降準(zhǔn)降息的信號，預(yù)計仍以結(jié)構(gòu)化寬松為主。
①總量“放水”并不是萬能藥，而且可能帶來嚴(yán)重后遺癥。央行明確表示：“在軟約束和結(jié)構(gòu)性矛盾較為突出的環(huán)境下，貨幣政策的作用和傳導(dǎo)也會受到影響，需要兼顧和應(yīng)對的矛盾更多，既要促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行，也要防止過度“放水”固化結(jié)構(gòu)扭曲”。此外，央行特別強(qiáng)調(diào)貨幣環(huán)境要“中性適度”，也體現(xiàn)了反駁社會上全面放水預(yù)期之意圖。
②低通脹不能成為央行放水的理由。第一，央行強(qiáng)調(diào)盡管通脹數(shù)字較低，但“經(jīng)過前期較快上漲，物價絕對水平不低，居民居民對物價的感受仍較強(qiáng)，物價預(yù)期還不很穩(wěn)定”。第二，“受供給面變化，勞動力、服務(wù)業(yè)價格存在潛在上行壓力等因素影響，物價對需求擴(kuò)張仍是比較敏感的”。
③強(qiáng)調(diào)“中性適度”和“靈活”。在下階段貨幣政策表述中，刪除了“預(yù)見性”，增加“靈活性”和“根據(jù)基本面變化”，顯示目前對降準(zhǔn)降息央行內(nèi)部并沒有共識，仍是邊走邊看，在基本面仍在合理區(qū)間的情況下，不會輕易降準(zhǔn)降息。
④10月以來，隨著限貸松動細(xì)則落地，房貸利率折扣明顯增多，房貸利率應(yīng)該已經(jīng)在繼續(xù)回落，房地產(chǎn)銷售短期企穩(wěn)回升的跡象明顯，這將有效支撐經(jīng)濟(jì)短期回暖，如果之前在經(jīng)濟(jì)最差的時候都沒有全面寬松，現(xiàn)在全面寬松就更不合邏輯了。
3、總體看，央行仍對全面降準(zhǔn)降息的信號意義有所忌諱，創(chuàng)新政策工具仍是未來主要著力點(diǎn)。年內(nèi)可能采取的操作：繼續(xù)下調(diào)正回購利率和PSL利率，繼續(xù)使用PSL的剩余額度等。
央行首次在貨政報告中公開MLF和PSL操作，此前市場傳言的貨幣投放不是SLF，而是MLF，規(guī)模為9月5000億+10月2693億，期限均為3 個月，利率為3.5%。此外，央行還明確使用了PSL，而且在9月下調(diào)了PSL利率，這些工具將成為央行日后的重要操作工具。